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01為什么民企不適合做資產(chǎn)

民營企業(yè)未來做資產(chǎn)會非常困難。首先我們先界定，做資產(chǎn)根本是要做優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，根據(jù)資本估值模型，區(qū)位好（cap.rate低）、租金收入好（NOI高）、形象好（品牌效應支持），做資產(chǎn)思路下，民營企業(yè)未來面臨著多個層面的問題。

1市場空間缺失

地整體越來越難拿。核心城市對于產(chǎn)業(yè)用地控制愈發(fā)嚴格，從全國來看，我國一線、二線城市工業(yè)用地占城市總建設用地比例顯著較高，工業(yè)土地開發(fā)效率較低。以上海市為例，上海市工業(yè)用地占城市總建筑用地約為30%，而國際一線大城市工業(yè)用地占比一般都低于10%，故在上海提出104、195、198用地政策，逐步減少存量低效率工業(yè)土地，同時對新增工業(yè)用地進行全生命周期監(jiān)管。雖然上海始終對外表達“對于好項目上海不缺土地”，但要達到好項目的門檻不低。土地越來越難拿是事實情況。

民營企業(yè)模式與政策環(huán)境不支持。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)勾地，地產(chǎn)覆蓋持有資產(chǎn)沉淀的模式受阻。從現(xiàn)在市場情況來看，具備優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或未來優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)屬性的一線、二線、強三線城市基本已無地可勾。M0等新型產(chǎn)業(yè)用地的出現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)發(fā)展與獲地高度綁定，民營企業(yè)自身產(chǎn)業(yè)發(fā)展能力缺乏長周期理念，且在未來土地分批供應的趨勢下，對于片區(qū)土地出讓的“控地能力”顯著弱于國資企業(yè)，進一步使得民營企業(yè)的傳統(tǒng)模式發(fā)展愈發(fā)困難。從我們長期市場走訪來看，2019年末開始，多家民營企業(yè)都要求可售完全覆蓋持有方能投資，而這種土地要符合未來優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)屬性，幾乎無地可找。

融資環(huán)境不支持民營企業(yè)重資產(chǎn)沉淀。不做勾地，不做地產(chǎn)覆蓋，就意味著資金沉淀，高基礎利率環(huán)境下，國內(nèi)做資產(chǎn)的長線資金缺失，資金沉淀幾乎是不可承受之重。2018年6月，海外資金原則上只能存量替代借新還舊，不能新增。這產(chǎn)生了“關門效應”，民營企業(yè)重資產(chǎn)沉淀業(yè)務全面受阻，在2018年6月前已經(jīng)發(fā)行海外債的尚有騰挪空間，未發(fā)行海外債的則無力支持。而真正低利率的海外保險資金、養(yǎng)老資金，對于NPI/COST指標達到12%-15%，僅有少數(shù)資產(chǎn)可達到相應回報率要求。

2發(fā)展條件缺失

可以建設優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的往往基本需要通過并購或合作開發(fā)。以金地威新為例，其多個標桿項目（深圳威新軟件園、上海8號橋、上海閔行科技園）通過并購或合作開發(fā)獲得。

首先，民營企業(yè)找不到人，很難充足撬動資源。存量土地往往掌握在區(qū)域資源主手中，“區(qū)域?qū)俚鼗匣锶恕苯巧情_發(fā)的前提。即區(qū)域熟悉政府政策、有招商資源、有一定區(qū)域資源的“人”是獲取的前提條件，往往來自區(qū)域同業(yè)企業(yè)的高管或區(qū)域政府招商局領導，且“人”需高能級，否則無法撬動開發(fā)的必要資源。這類“屬地化合伙人”央企國資更能驅(qū)動（如招商蛇口在區(qū)域上早期持續(xù)使用合伙思路整合資源），而民營企業(yè)整合能力較差（華夏幸福也采用了類似策略，但人的能級顯著下降，最終導致項目推進存在問題），獲取“屬地化合伙人”對民營企業(yè)人事工作提出了較大的挑戰(zhàn)。

其次，身份不占優(yōu)勢，發(fā)展騰挪空間較小。相當一部分存量土地其實掌握在國資企業(yè)手中，資產(chǎn)并購涉及國有資產(chǎn)問題困難重重、民營企業(yè)合作開發(fā)存在現(xiàn)金流思路問題（如市場不好是否能降價等），相當一部分國企靠著國企的牌子是獲取高性價比的“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的重要條件。相對于國資企業(yè)可以相政府要政策支持，要其他相關業(yè)務作為騰挪或交換條件，這邊業(yè)務的沉淀與虧損可以通過其他業(yè)務做補償（中交、中建的傳統(tǒng)套路），民營企業(yè)往往只能就業(yè)務談業(yè)務，且與政府方面缺乏互信?？偟膩碚f，對于傳統(tǒng)住宅公開市場招拍掛，民營企業(yè)可以通過機制獲取優(yōu)勢，而在產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)領域，民營企業(yè)在拿地層面身份不占優(yōu)勢。

第三，“民營企業(yè)做資產(chǎn)”誰來做和怎么管的問題突出。首先來看“誰來做”的問題。從行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，民營企業(yè)中規(guī)?；姆科髴?zhàn)略性發(fā)展產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)業(yè)務，方有可能去接受優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可能產(chǎn)生的沉淀，但房地產(chǎn)企業(yè)“三道紅線”要求下，光有融資能力是無法滿足監(jiān)管要求的（如龍湖商業(yè)依托于融資的發(fā)展模式）。在具體業(yè)務方面，從近幾年來看，大量比較有想法的企業(yè)往往是排名20-50的房企，這批企業(yè)排名提升基本是通過2014-19年高周轉(zhuǎn)沖規(guī)模得來，而這些企業(yè)的“三道紅線”問題又是最突出的，企業(yè)產(chǎn)業(yè)板塊更是被必然被叫停，這都最終形成了“民營企業(yè)做資產(chǎn)”誰來做的問題突出。其次來看“怎么管”的問題。產(chǎn)業(yè)板塊盈利始終不及地產(chǎn)，一方面，及時企業(yè)戰(zhàn)略性投入存在“度”和“決策搖擺”的問題，另一方面，長時間的業(yè)務收益相差太大勢必造成內(nèi)部人才流動問題，優(yōu)秀的人才一定會向高收入的區(qū)間流動，而持續(xù)補貼往往會造成企業(yè)內(nèi)部管理上的不滿，亦或是其他管理問題。這些問題并非不能解決，但組織結(jié)構(gòu)上設計思路的不完善往往會導致業(yè)務的崩潰。

02國資企業(yè)不適合做服務

國企做服務是非常困難的。縱觀產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)行業(yè)，除了張江高科與天安數(shù)碼城（也不能算完全的國資企業(yè)），其他帶國資企業(yè)基因的在服務方面基本發(fā)展都沒有太多亮點。反而是一批輕資產(chǎn)運營類的企業(yè)，例如，中城新產(chǎn)業(yè)能為園區(qū)企業(yè)真正去找業(yè)務、嫁接資源，雖然落地成效還待檢驗，但理念與概念在行業(yè)中還是走在比較領先的位置的。例如，浙江省部分專業(yè)的民營園區(qū)，園區(qū)已經(jīng)變成一個供應鏈公司，園內(nèi)企業(yè)作為供應鏈上的一環(huán)，進行深度的服務和發(fā)展。

反過來，我們看張江高科和天安數(shù)碼城為企業(yè)提供的服務，其實是具備非常顯著的國資特征。即，基礎的、平臺類的是國資通過自身努力尚可達到的領域，而真正為企業(yè)一對一定制服務，對于細節(jié)把控和深入企業(yè)運營還得民營企業(yè)來做。以張江高科為例，張江的園區(qū)服務主要是平臺業(yè)務，例如“投貸聯(lián)動、895訓練營”等，主要是基于自身區(qū)域優(yōu)勢，為企業(yè)與資本構(gòu)建平臺，進而實現(xiàn)服務。而張江自身科技投行的理念，其根本有多重的歷史因素，一方面早年招商目標下的投入，發(fā)展周期下使得自身本身有收益，而企業(yè)提出科技投行戰(zhàn)略更多是一個順過去趨勢，承接現(xiàn)在優(yōu)勢（園內(nèi)生物醫(yī)藥、集成電路產(chǎn)業(yè)的成熟）的發(fā)展方向。而真正從企業(yè)細致服務而言，張江表現(xiàn)其實并不突出，而其投行效率現(xiàn)階段看來也有下降的趨勢。以天安數(shù)碼城為例，天安數(shù)碼城對于小微企業(yè)的服務表現(xiàn)突出，但天安對于小微企業(yè)的服務還更多的是套路性的，標準化的解決小微企業(yè)的固定需求，不能真正的通過運營帶動片區(qū)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

究其根本，產(chǎn)城服務也好，園區(qū)服務也好，影響國資與民營企業(yè)真正的區(qū)別在于“鏈接”。服務的未來一定在于資源的鏈接，國資企業(yè)可以平臺，但最后服務于企業(yè)的鏈接還是需要企業(yè)自己去走完，國資企業(yè)在標準化的基礎服務上可以花很大力氣去做好，對針對一些有變通需求的企業(yè)實際要求，則往往存在難點。實現(xiàn)“鏈接”的根本在靈活的利益分配，國資分配機制不夠靈活、人員配置機制不靈活是無法實現(xiàn)真正貼身服務的根本。而民營企業(yè)在分配機制，人員機制上的靈活，使得企業(yè)可以更好的鏈接相關資源。但對于服務方面民營企業(yè)自身資源有限，平臺難以建立等問題客觀存在。未來民營企業(yè)可以依托于國資的一些平臺，做最后一公里服務，實現(xiàn)自身價值的創(chuàng)造，這將是未來發(fā)展趨勢。
03產(chǎn)城未來：國企做資產(chǎn)，民企做服務

基于企業(yè)自身基因與稟賦分析，我們理解“國企做資產(chǎn)，民企做服務”，大型國資與優(yōu)質(zhì)民營企業(yè)的深度合作將是行業(yè)未來?；旄奶h，合作很近，各取所長，以合適的機制創(chuàng)造價值將是未來。